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关于贸易战光大证券的电话会议

胡椒喵 2020-11-20 15:37:45

再不点蓝字关注,机会就要飞走了哦


今日内容

要 点


宏观:特朗普的李斯特主义深入骨髓,加上白宫人事动荡,通俄门等事件尚未了结,而年底又逢中期选举,特朗普的挑衅难言结束。贸易战利好利率债,但今年股市波动或是常态。


港股策略:由于中美双方恐需更长时间内反复交锋才有望得出结果,事件的进展会持续对相关产业以及全球投资者的情绪带来持续压力。


农业&中小盘:此次贸易争端升级超我们预期。之前我们也提到若贸易争端升级,大豆将是中国掣肘美国的利器。大豆在中美贸易中占据着至关重要的地位,两国都对其具有极高依赖度。


钢铁:贸易战对钢铁业影响偏小,间接影响大于直接影响。


机械:摩擦对机械影响不大,倒逼机械企业自强。


军工:“贸易摩擦”和“独角兽”两大关键词引发军工股重估。


化工:中美贸易摩擦中化工行业最受益品种:PC关注鲁西化工、浙江交科;尼龙66关注神马股份;此外关注对轻烃产业的影响。


电子:中美贸易战对电子影响没那么大,精选成长确定性品种。


A股策略:此次贸易摩擦的升级和反制品种是符合预期的。贸易摩擦影响风险偏好,催化两大风险和预期中的调整。对于市场而言,风格上:落霞下的没有那么快,孤鹜不许飞得那么疯。行业上,短期关注直接受益于反制的领域,关注地产、保险等前期受压制的品种。趋势上,看好消费、科技与券商。



正 文


详细纪要


张文朗   宏观首席   


特朗普不顾国际社会抗议,一意孤行,瞬间挑起全球贸易战,背后是“李斯特主义”作祟。李斯特的核心观点是相对落后国家要通过贸易保护等手段来发展本国工业,促进生产力发展,这个理念对美国、德国、日本甚至台湾地区和韩国的发展都起到重要影响。特朗普对外提高关税和对内降低企业税,似乎也是李斯特“对外国家干预、对内自由主义”理念的体现。历史上美国的精英阶层曾经吸取了英国19世纪下半叶自由贸易主义导致工业力量持续衰落的教训。而2000年以来,部分受贸易自由化的影响,美国制造业“空心化”越发严重,中产阶级萎缩,加上次债危机冲击,美国各阶层的收入中值甚至下滑。特朗普认为国家利益受损,美国的“衰落”已经出现征兆,于是美国“李斯特主义”DNA又似乎开始发挥作用。


醉翁之意不在酒,特朗普名义上针对贸易逆差,但科技产业才是其“心病”,从这次公布的500亿美元征税名单就可以看出来。如果说传统制造业是李斯特时期国际竞争的制高点,那么技术密集型产业则是当前国际竞争的关键。作为对美最大贸易顺差国,中国在科技层面有长足进步,似乎成了特朗普的“心病”。美国301清单如期而至,涉及的行业包括有机化学品、生物医药、钢铁和铝制品、机械、机电和视频器件、汽车及配件、航空航天、船舶、军事产品及配件等,针对“中国制造2025”的意图明显,跟李斯特主义基本一致。由于还有60天的公示期,关税不会马上开征,最快要到6月。

 

美国这个动作对我国行业与相关企业影响大于总量。美方将对相关产品额外征税25%,符合预期;征税总规模约500亿美元,低于之前600亿的预期。对各行业的影响难以精确估算,但基于一些假设,粗略估算显示,征税或将减少个别行业对美出口20-30%,但这部分出口只相当于我国2017年总出口的0.8%左右。开征关税还可能导致出口“抢跑”,给二季度进出口数据带来扰动。

 

我国采取反制措施,同时也将加快开放。我国今天宣布的商品涉及大豆、牛肉、飞机、汽车、化工品、烟酒、润滑剂等,或达500亿美元,相当于我国自美进口的30%左右,但相当于我国总进口的3%不到。粗略估算,其中飞机、大豆、汽车、化工品相当于我国各分项进口的55%、37%、25%和10%左右。今天涉及的480亿美元商品,加上上次的30亿美元,共相当于我国年消费0.8%。如果全部加征关税25%,不考虑二轮传导,对CPI通胀的直接影响将提升0.2个百分点左右。必须要注意,这些估算没考虑进口替代与进口转移,同时我们使用HS二级分类,对这些征税的品种存在高估。对各行业的影响也难以精确估算,但基于一些假设,根据我们粗略估算,征税或减少个别行业从美国进口30%左右,但这些进口的变化只相当于我国2017年总进口的1%左右。此外,预计我国将有加快开放的举措,特别要关注博鳌论坛的改革开放主题。

 

特朗普的“贸易战”最终能打到多大程度一方面取决于“贸易战”对美国自身的伤害,另一方面也取决于双方的谈判进展,特朗普第一枪未超预期,但基于李斯特主义“对内自由化、对外保护主义”的理念,特朗普的挑衅难言就此结束。经过二三十年的金融与贸易自由化,全球生产链与价值链大大延长。1990年代之后由于技术进步和贸易壁垒不断降低,全球价值链不断扩展,国外附加值与全球出口的比重从1990年的17%左右上升到2015年27%左右。如果把多重效应考虑进去,贸易冲突对美国的负面影响可能被国际市场低估。从这个角度来看,特朗普最终能把贸易冲突搞多大也有一定的不确定性。对事态的演变我们不必过分悲观,但也要防止过度乐观。对美国而言,李斯特主义深入骨髓,加上特朗普现在人事动荡,通俄门等事件尚未了解,而年底恰逢中期选举,为转移视线,特朗普的挑衅难言结束。

 

对资本市场的含义是,风险偏好下降,无风险利率可能因此而受到压制,但信用债收益可能被推高。同时,如果贸易冲突持续升温,我国货币政策也可能边际宽松,压低利率。对股市而言,波动将是今年的常态。但如果国内增加对产业升级的支持力度,将利好相关行业,而扩大开放也会带来投资机会。



陈治中 港股策略首席



乌云背后的金边线:中美贸易战对港股市场影响的看法


北京时间4月4日,中美先后宣布第一轮关税调整方案,代表着中美贸易战从之前的隔空喊话开始升级,给全球股票市场带来较为明显的影响。由于在过去大半个月的时间里,美元的短端利率上行已经给全球市场的资金面带来了十分明显的压力,对风险的抵抗能力大幅减弱。由于中美双方恐需更长时间内反复交锋才有望得出结果,事件的进展会持续对相关产业以及全球投资者的情绪带来持续压力。


对增量资金更为敏感的港股市场而言,全球性的资金紧张以及避险情绪高涨对港股市场的冲击十分显著。尽管在基本面上,国内各行业损益不一,但资金面和情绪面的负面影响短期内将更为明显,市场波动风险上升短期内将更难以难以抑制。然而,正如谚语所言“每一朵乌云背后都有一条金边线”,对港股市场而言,由于2季度内将继续维持区间震荡格局,随着美元短端利率已经攀上高台,流动性环境进一步恶化的空间有限,且有望在2季度内逐步缓解。另一方面在大市回撤过程中,港股的指数和金融等权重板块已经呈现出极强的估值吸引力。3月的调整已经为港股市场在2季度内的估值修复留出充足空间。


行业上,指数关联度较高且估值在业绩期后进一步回撤的中资金融板块值得关注,尤其是连续调整以后的保险板块以及业绩增长有望进一步超预期的券商板块。周期板块中,地产、能源等行业估值修复潜力值得关注。消费板块中,应重点关注医药行业对创新药的重估值趋势。


刘晓波 中小盘&农业首席


此次中美贸易争端升级超我们预期,尤其是在大豆、汽车等环节征税。第一阶段反击关于农产品这块,我们做过分析:鲜水果、干果及坚果制品、葡萄酒在中国百姓的“菜篮子”中占比小,我国自产品种可基本满足需求。2017年我国从美国进口金额仅9亿美元左右,数额极低。此次加征关税对供给影响较少,更多的是预期上提振进口产品价格。相关上市公司为朗源股份(300175.SZ)、宏辉果蔬(603336.SH)。


我国猪肉消费量巨大,2017年全国猪肉产量超过5300万吨,其中进口猪肉占比仅为3%。从美国进口的猪肉占比则更低且呈下降趋势,2016年从美国进口猪肉为21.5万吨,2017年仅为16.6万吨。增加关税可以减少内外价差,但我国猪肉市场价格主要由国内供需关系决定,对国外依赖度极低。本次增加关税对猪肉行业影响小。


大豆产业链的影响:之前我们也提到若贸易争端升级,大豆将是中国掣肘美国的利器。大豆在中美贸易中占据着至关重要的地位,两国都对其具有极高依赖度。中国大豆进口依存度高达85%,2017年中国共进口9556万吨,其中34%来自美国;而美国大豆约50%用于出口,且出口总量的55%被运至中国。国内大豆价格与国际市场价格高度相关,若对美豆加征25%关税,美豆进口减少,则需从南美和国内补充,市场供需格局变动,推升国内大豆价格。北大荒(600598.SH)等国内大豆种植企业将受益。


从大豆产业链的传导机制来看,我国大豆主要用于榨油,大豆价格上涨将推动对玉米油、菜籽油等替代品的需求,西王食品(000639.SZ)等食用油生产企业将受益;同时,豆粕价格上涨,下游饲料的原材料价格上升,若不能全额向下游养殖企业传导,则饲料企业利润空间将被压缩。一旦向下传到则养殖企业因目前周期低迷受到一定压力。


王招华 钢铁首席分析师          


3月23日美国总统特朗普表示,将对从中国进口的商品大规模征收关税,涉及征税的中国商品规模可达600亿美元。此前特朗普3月1日曾表示将对进口钢铁加征25%关税。4月4日,中国国务院关税税则委员会决定对美106种共500亿美元产品加征25%关税。

 

关于贸易战对对中国钢铁行业的影响,我们总的看法是对供求关系有一定的负面影响,但是程度不大。中国钢铁行业的主要矛盾点仍在国内,总体来看,我们继续维持年初策略报告的观点:供给有弹性,板块性机会不大。

 

1、直接影响:出口到美国的钢产量占全国粗钢产量的0.14%

 

中国2014-2017年出口到美国的钢材数量在117-340万吨之间,金额在20-40亿美元之间,其中2017年出口数量为118万吨,出口金额为20亿美元。

 

2017年全国粗钢产量8.3亿吨,钢材折成粗钢的出口量为8000万吨,也就是说出口到美国的钢铁占全国钢产量的比重为0.14%,影响颇小。

 

我们再以中国钢铁龙头宝钢股份的出口为例。2016年,宝钢股份共出口钢材332万吨,占公司钢材销量的13.78%。其中,公司主要出口国为韩国等亚洲国家,出口美洲的钢材量占出口量的9.6%,且包括加拿大、墨西哥、巴西等国家。也就是说,宝钢股份2016年出口到包括美国在内的北美国家的钢材占其产量的比重为1.32%。

 

2、间接影响:预计不超过0.4%

 

中国钢铁的需求分布:30%房地产、25%基建、20%机械、10%汽车、3%家电、3%集装箱、3%造船等。

 

房地产和基建基本上都是国内需求,汽车、家电出口到美国的偏少,因此主要是机电产品与美国的关联要稍微大一点。

 

机械行业产品分类繁多,暂无全行业完整的进出口数据,我们以占比最高的工程机械为例,最新统计数据为2016年:我国工程机械2016年的出口金额为169.6亿美元,其中出口至美国金额为18.24亿美元,占比10.75%。2016年我国工程机械行业产值约为1000亿美元,即出口金额占产值17%,出口至美国金额占产值1.8%。

 

除工程机械以外,其他机械品种出口至美国比例也较高,2017年我国出口小型通用动力机械出口金额为40.2亿美元,其中出口至美国金额10.48亿美元,占比高达26%。

 

综上,我们估计,我国机械行业出口美国的数量占总产量的2%左右。这么来计算的话,预计也就是一个0.4%左右。

 

3、对钢铁板块的看法:

 

2017年钢铁行业波澜壮阔的行情主要是由打击地条钢造成的行业供求缺口,但是我们判断,这一缺口,正在通过各种方式不仅被填上了,而且2018年还有另外的新增产能,而我们预计需求总体持平,在这样的背景下,钢铁板块难有大的机会,这也正是我们在2017年底的时候撰写的《2018年投资策略:供给弹性、政策韧性和估值理性》中报告的核心观点。

 

总体来看,我们依然维持这一观点:钢铁板块机会不大,至于是否会有跌多了形成的机会,目前仍然有待观察,目前推荐的组合:宝钢股份、新兴铸管、大冶特钢、方大特钢等。

 

光大证券钢铁板块2017年初旗帜鲜明看多钢铁板块,2017年底旗帜鲜明认为2018年钢铁板块机会不大,如果我们认为有机会的话,我们的声音会很大。希望有机会和各位随时多联系,谢谢。


王 锐 机械首席分析师     


“贸易摩擦”和“独角兽”两大关键词引发军工股重估


美国的建议征税清单中有1300项条款,我们对照了市场比较关心的机械的大的细分领域及相关标的。大家需要关注的是2点,第一是海外营业收入占比,第二是美国营业收入占比。我们发现美国征税清单中机械公司海外业务收入占比小,而且海外业务中的美国业务占比也不是很大。


1、液压件/泵阀:条款中包括“液压发动机和发动机,线性作用(气缸);液压马达和引擎;液压机,数控;液压机,非数控;在手的链锯、液压或自备电发动机;在手工具、液压或自备电电机,适用于金属加工、其他;在手工具、液压或自备电电机,除了适用于金属加工、其他;用于橡胶或塑料加工的液压组件或;液压和气动自动调节或控制仪表装置”。最具有代表性的是恒立液压。恒立液压的客户包括美国卡特彼勒等主机厂,未来公司重心也希望放在海外。有一点影响但是不是很大,公司出口美国金额2000万美元、1.3亿元左右,对营业收入影响很小。泵阀在清单条款中并未找到关键词。


2、工程机械:没有关于挖机、泵车描述,有“起重机”条款。以三一重工为例,海外销售占比最多的是三一重工,2016年海外销售93亿元占比40%左右但是非常分散,其中印度增长最快,亚太地区东南亚地区销售是最稳定的。国际化战略是公司目标,但是不仅仅是美国。高空作业平台也没有找到关键词。


3、纺织:关键词包括“纺纱机;纺织倍捻机;纺织缠绕(包括卷纬)或缫丝机;生产纺织纱线的串联机械;制备纺织纱线的机器;机织织物(机织物),宽度不超过30厘米的织物;梭式织机,幅宽超过4.9米的织物;梭式织机,宽度超过30厘米的织物,但不超过4.9米”。卓郎智能有4个工厂,新疆工厂主要服务于中亚产棉大国,印度工厂主要服务于印度和巴基斯坦,欧洲工厂主要定位高端且主要出口欧洲,苏州工厂主要服务国内,出口美国的产品也非常少。


4、机器人:包括“未指定或包括在其他地方的工业机器人”。目前埃斯顿、机器人、黄河旋风海外营业收入占比不到10%,影响较小。


5、机床:条款包括“金属加工用激光操作的机床;用激光操作的机床,单独或主要用于制造印刷电路;机床用激光、其他;用于金属加工的由光或光子束加工的机床”,而沈阳机床海外营业收入占比不足5%。


6、轨交:关键词包括“铁路/有轨机车/机车车辆部件、车轮部件,汽车组件以外的;铁路/有轨机车/机车车辆部件、车轮部件,零件的轴”。以中国中车为例,海外2017年订单57亿元、占比不到10%;营业收入螺旋式增长、但是占比仅10%;十三五提高到10%、十四五提高到20%,占比不大。


总体来看,海外贸易摩擦对机械板块上市公司总体影响不大。上市公司应对方式:客户比较分散的话、可以分配到美国以外其他工厂;和有粘性的美国客户一对一谈判,或者组装地点发生改变、或者价格直接谈判。


另外正如宏观观点,美国主要是针对中国制造2025的先进技术领域和工业领域进行限制,从而更好对中国5G、半导体等方面进行限制,保持美国的技术优势。未来可能对中国企业投资并购美国企业的影响更大,倒逼国内企业增强自主研发、突破技术及知识产权枷锁。


继续推荐克来机电、卓郎智能。

   

赵晨 军工高级分析师

 

在商务部4月4日公布的2018年第34号公告中,公布了对美加征关税商品清单,其中第106项为“空载重量超过15000公斤,但不超过45000公斤的飞机及其他航空器”。波音737飞机空重恰好低于45吨,在制裁范围内。目前中国已成为波音民用飞机最大市场,波音公司平均每生产4架飞机,就有一架销往中国。

 

我国民航飞机主要依赖从波音和空客进口。截至2017年底,国内运营机队规模达3261架,其中波音737系列及空客A320系列飞机在机队中所占比例达到81.51%。目前我国民机产业尚处于起步阶段,C919预计2021年交付,ARJ21仅交付在国内航空公司交付个位数,新舟系列主要出口亚非拉等发展中国家。贸易摩擦倒逼我国更加重视国产飞机的自主研发和积累,在A股上市公司中,以上国产民航飞机制造最主要的参与者是中航飞机,建议关注。

 

“贸易摩擦”和“独角兽”两大关键词引发军工股重估。长期看,一方面,强国终需强军;另一方面,不管是军用还是民用领域的最核心技术是买不来的,军工板块中具有代表性的运输机、战斗机、直升机等公司兼具高壁垒、高技术和高垄断特征,是典型的中国“独角兽”企业,也是将来承担航空制造国产崛起的重要角色。建议关注国内航空制造产业链,主要公司如中航飞机、中航沈飞、中直股份、中航机电、中航电子、中航光电、航发动力、航发控制、航发科技、航新科技等。

 

风险提示:贸易摩擦变化的不确定性。国产飞机研发进度的不确定性。

 

赵启超 化工分析师              


中美贸易摩擦中化工行业最受益品种:PC关注鲁西化工、浙江交科;尼龙66关注神马股份;此外关注对轻烃产业的影响

 

4月3日的时候美国政府根据301调查结果宣布将对500亿美元中国对美出口商品加征25% 的关税,并且公布涉及1300个税号的详细清单,作为反制措施呢,国务院也决定对原产 于美国的106个税号下的品种加征25%的关税,首先抛开特朗普过高要价之下,双方讨价 还价最终谈判桌上解决贸易争端的可能性。我们假设如果出现最严重的后果,也就是美国的惩罚性关税和中国的反制措施最终施行,两只靴子同时落地的情况下,汇报下有可 能对国内化工行业的影响。

 

包括上一次中国30亿美元对美国202条款加征钢铁和铝制品的反制措施一样,这一次500 亿美元的反制措施也是按照对等原则开出了清单,但是化工行业而言,对双方的影响是 分化很严重的。

 

我们在上周的报告中指出,中美两国化工行业分工不同,而且美国从中国进口化工品金额在贸易逆差中占比较小,不会成为美国挑起争端的重点领域,但是在中国以往的反倾 销案例中,美国等国家和地区的化工品占据调查对象的大部分,且化工品种所占比例远 高于全球水平,所以中国在化工行业贸易问题上掌握更多主动权,在后续贸易摩擦中部 分化工子行业/品种或成为中国反制措施的一部分。

 

这次的贸易摩擦清单验证了我们的观点,我们可以看到,美国301结果加征关税的商品主 要指向中国制造2025涉及的高科技战略性行业,其中和化工相关的主要是生物医药领域 ,这些比较精细的领域由于在国内的化工里面处于附加值较高的最末端,而且从数量上来看体量非常下,所以美国限制这些产品的出口对国内化工行业的中上游影响有限。

 

但是我们观察中国的反制清单中,106个税号之中有42个产品来自石化和化工领域,石化 化工领域成了反制措施的重灾区。根据我们的统计,这些化工品最近两年从美国的进口总额差不多在60-80亿美元之间。

 

从绝对数量来看,影响较大的品种是液化丙烷和聚烯烃,目前国内丙烷的来源除了少量油气田副产之外,基本上完全依赖中东和美国进口,2017年国内液化丙烷进口1337万吨,其中25%来自美国。如果某PDH企业的丙烷大量来自北美,且不可取消,执行25%的关税,PDH的成本预计提高150美元/吨。后续演变预计为中东丙烷的涨价和北美丙烷价格的下行。如果执行对国内轻烃裂解行业是个比较大的利空;反之对石脑油裂解和MTO是个小幅利好。卫星石化目前没有美国货源,丙烷全部来自中东,短期不受影响。

 

再看一下聚乙烯方面:以LDPE为例,2017年国内进口237万吨,其中6.5%来自美国。提高关税后,对国内进口需求的冲击不大,但对美国低成本聚乙烯向中国出口的打击是比较致命的(增加单吨成本约300美元)。

 

其他的相对大宗的产品当中,影响比较大的主要是初级形态的聚碳酸酯和尼龙66切片。

 

国内聚碳酸酯市场大概有180万吨的规模,在大量规划项目落地之前,还需要大量依赖进 口。2016年中国一共进口了       132万吨聚碳酸酯,其中从美国进口了大概11万吨,而且都 是初级形态的没有经过改性的聚碳酸酯。虽然在进口占比中只有大概9%,但是全球范围 内聚碳行业在中国大量规划产能投产之前将会一直处于偏紧状态,如果加征25%的关税的 话,韩国、台湾和泰国这些主要进口来源国的装置本身已经处于较高负荷状态,无法弥补美国货源的减量。但是全球新增需求又集中在中国,其他区域又无法接收。所以加征 关税落地的话,全球PC贸易流向发生变化带来成本增加,全球市场只能被动接受PC价格新一轮的上涨。在聚碳酸酯上游苯酚和双酚本身已经因为反倾销带来一定利好支撑的情况下,如果加征关税落地的话对国内处于襁褓之中的PC行业是十分有利的,建议大家关注相关的上市公司鲁西化工、浙江交科和万华化学。

 

我们再看一下尼龙66,尼龙66行业是过去这些年国内一直强力扶持的一个子行业,由于关键原料己二腈的技术壁垒,一直没有能够在国内实现全产业链的闭环,因此这个行业一直处于反倾销的旋涡之中,。尼龙66行业从2012年之后基本上没有新增产能,原料己二腈的开工率已经到了90%,切片产品的开工率已经到了80%,目前海外的尼龙66巨头对产品价格具有较高诉求,在连续出现不可抗力之后全球尼龙66行业已经迎来了新一轮的繁荣。2016年国内进口了27万吨切片,其中美国占比约15%,和聚碳的情况比较类似,目前行业供给十分紧张,都是属于需求定价,如果尼龙66加征25%关税的情况下,尼龙66的价格有可能延续过去几个月的涨势并突破历史高点。建议关注国内尼龙66龙头神马股份。

 

除此之外,其他影响比较大的品种还有聚氯乙烯、丙烯腈、聚醚、聚硅氧烷等一些品种,欢迎各位领导与我们私下沟通交流其他品种的看法。



杨明辉  电子首席分析师


今天美国政府公布了拟征收进口关税的中国产品清单,受到影响的电子产品主要包括激光产品、LED、PCB、被动元件、显示器件、分立器件等。


大族激光等国内激光企业对美出口占比很小,尽管激光产品被列入征税清单,但影响很小。LED行业无论是芯片还是下游领域,国内企业对美国的贸易敞口普遍很小,影响较为微弱。尽管印刷电路字样多次在清单中出现,但征税的主要是印刷电路组件(PCA)而非印刷电路板(PCB),所以影响并不大。电容、电阻等被动元件也被列入征收关税清单,但艾华集团、法拉电子等企业的对美出口占比均不超过10%。显示面板方面,列入清单的主要是面板下游的显示器及TV整机,并不直接影响面板企业,无论下游厂商如何变化,由于国内面板厂具有较强的实力,都可以保证销量。分立器件方面,捷捷微电和士兰微的对美出口占比不足1%,而杨杰科技占比较高,但主要是通过美国当地的子品牌实现,受贸易战的影响很小。


我们认为贸易战对中国电子行业的影响是比较微弱的。我们以iPhone的生产为例,尽管富士康等代工厂是在中国境内生产iPhone,但他们是在境内的保税区进行生产,保税区相当于“境内关外”,所以只有从代工厂出口到美国的那一部分iPhone可能会被征收关税,出口到包括中国在内的其他地区的iPhone不会被征关税。所以即使美国对iPhone征收关税,这样的影响也很小。同时,由于劳动力成本和供应商配套的问题,我们认为富士康等代工厂迁移到美国的概率微乎其微。


由于中国具有劳动力成本优势、市场规模优势、工程师红利,我们认为中国的电子产业将在未来具有越来越强的内生动力,发展前景仍然向好。同时本次贸易战将有望进一步增强政府扶持电子等高新技术产业的决心,可以在相当程度上对冲掉贸易战的风险。短期因为恐慌的原因,市场可能会出现波动,我们建议投资者关注基本面优良、确定性强的标的,短期可以规避不确定性带来的波动,长期可以享受公司成长带来超额收益。





谢超  A股策略分析师


在4月1日的《“落霞”下的没有那么快,“孤鹜”不许飞的那么疯》中,我们看到上一周的市场数据传递了明显的一个信号:对贸易摩擦的过度恐慌情绪正在缓解。但我们在报告中提出:在美国11月份中期选举结束前,贸易摩擦可能持续扰动市场,有可能进一步加剧市场的波动。因此,并不能将过度恐慌缓解的信号理解为风平浪静。


对于反制的方向,我们在3月23日的《贸易摩擦催化预期中的调整,危与机依旧并存》中提出:从我国对美进口构成来看,如果美方再次升级贸易制裁,未来不排除对美国机械、汽车、飞机、电气设备、光化学产品等进行反制的可能性。所以这次的反制措施并不属于超预期,反制内容也并不超预期。

另外谈一下我们一直讲的反摩擦的策略,“有理有利有节”和“以斗争促团结则团结存”。在中国“有理有利有节”的反制原则中,“有节”占据了重要地位,“以斗争求团结则团结存”也意味着斗争的目的是团结,而不是斗争到全面对抗与破裂。但是如果不先斗争,如果不先反制,就谈不上“有节”、谈不上以打促谈。这是一个基本的大势判断。


那如何看贸易摩擦下的危与机?我们在3月20日明确发布报告《反弹窗口期结束,逻辑重回新格局下的价值重估》。因此,我们讲贸易摩擦是催化预期中的调整,根本原因在于新格局下的盈利增速下行和美股新格局下的波动加大两大风险。在中国经济新格局下,经济周期本身就有下行风险,贸易摩擦带来的通缩压力意味着周期下行压力加大,会加剧盈利增速下行的风险。对于美国而言,贸易摩擦有推升通胀的风险,美国跨国企业盈利也将难免受到影响,这也会从盈利层面加剧美股波动。


行业比较层面,我们认为是进一步确认了我们年度报告《新格局下价值重估》的观点,十年新经济即将到来,需要全面重估消费和科技的价值。为什么这样讲?因为贸易摩擦下有两个逻辑:反制逻辑下的自力更生、进口替代与严监管预期再调整。从行业比较的角度看,这两个逻辑会带来三个层次的机会。


1、直接机会。反制名单中的行业自然是直接相对受益的。


2、反弹机会。与此同时,如果美方持续升级贸易摩擦,预计严监管节奏进行更适度的把控,对于保险、地产、基建等前期受制于严监管预期压制的行业,有可能形成反弹契机。


3、趋势机会。人口红利消退意味着外需的比较优势终将不再,三大攻坚战需要抑制金融周期,金融周期受抑制意味着泡沫经济时代的结束。在这两个大背景下,想对抗外需的下滑,除了靠消费内需和科技提升TFP之外,没有第三条路。因此,我们判断,贸易摩擦会加速以消费和科技为主的新经济的形成,对消费与科技形成趋势性利好。这意味着后续有利于消费和科技的税收和融资政策应该还有进一步出台的空间。


不过需要强调的是,为什么说直接机会不是趋势机会,反弹机会也不是趋势机会。一方面,汽车等行业具有产业内贸易的特点,更重要的是,以斗争求团结的目的还是团结存,例如:今晚我们还看到了这个一个新闻:财政部和税务总局下调了部分进口和出口退税税率。所以,形势在后续存在反转的不确定性。


但如何看两国的摩擦程度到底是日趋紧张还是反转缓和,根据2017年1月份写的《“广场协议”离人民币有多远》,虽然广场协议不存在原封不动复活的可能性,但汇率是一个可以观测的信号。详细的信号逻辑解读,可以参考这篇报告。


另外一个需要注意的时间点是即将到来的4月8号博鳌论坛,相信会有更多的开放信号传递出来。按照我们此前的逻辑,金融开放,券商将是相对更受益的领域。


最后总结一下,此次贸易摩擦的升级和反制品种是符合预期的。贸易摩擦影响风险偏好,催化两大风险和预期中的调整。对于市场而言,风格上:落霞下的没有那么快,孤鹜不许飞得那么疯。行业上,短期关注直接受益于反制的领域,关注地产、保险等前期受压制的品种。趋势上看好,消费、科技与券商。







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